時隔八年，房企A股上市再融資重啟

部分房企的債務對其資金鏈的完整與可持續是有影響的。例如恒大集團就有超萬億的債務，而前幾天發布支援房地產企業的信貸額度只有2000億，差距太大。
房屋屬于大宗資產，我們看到一個個樓盤拔地而起，卻沒有仔細探究其中的債務鏈問題。很多房地產開發企業并沒有把樓盤全部出售，而是把其中一部分作為出租。搞物業經營，是因為好的樓盤升值潛力大，賣了就沒有資產增值的路徑了，不如捂在手里出租，待房價漲到位了再尋機出售或者做進一步的其他處理，這部分房產都是優質資產。
央行與銀保監會支持房產十六條，給予房地產業融資便利，同時降低他們的融資成本，是利好房市和購房者的。同時也可以穩房價預期，保持市場擴展能力。
房企A股上市，提供的上市資產其中就有囤積的房產。上市融資所得是繼續用于房產開發建設還是歸還債務，這是相機抉擇的問題。因為很多房企的債務鏈問題沒有得到大家重視，包括銀行、股東和投資者在內，多是希望房企繼續開發新樓盤賺錢，增加資產面基數，而不是用上市融資所得去消化前期滯留的債務。新的樓盤也可以帶動舊有債務的消解。
股市房產板塊，通常是順經濟周期波動，主要決定因素是房價走向。我國現在處于經濟快速復蘇期，經濟由年初年中的下行轉向較好增長。今年出臺了多輪刺激經濟的寬松政策，宏觀經濟環境比較開放，鼓勵大家投資和消費。同時，國家也把房地產業的發展作為提振經濟增長和保障民生的有效途徑之一，增投資和穩房價是房地產市場調控的目標。在經濟復蘇過程中，城鎮化建設造成的前期積壓的購房需求在緩慢釋放，近期要求金融機構增加房地產信貸資金供給，為房企解綁解困，為購房戶消除后顧之憂，是穩增長的政策措施。不可忽視城市原有居民住房的改善性購房需求對市場的推動作用。疫情發生以來，居民儲蓄率與儲蓄余額均有明顯增長，居民總財富量并沒有因為疫情等下行因素影響而降低。在汽車等大宗商品購買量保持增量的同時，新樓盤和二手房交易保持較好的旺盛狀態，居民的消費熱情沒有衰減。在擴大消費之時，各項投資也促進了金融經濟和實體經濟的發展。
問題的焦點是房企的資金鏈問題。房價調控是否對房企的資金鏈帶來負面作用，是顯而易見的，就是部分房企出現了債務危機，但是有部分房企的經營狀況是逆市上揚，不退反進。加上房企投資來源的多元化，大部分房企的資產負債情況是相對健康的。房企A股上市，是對優質房企的進一步洗牌，好的越好，多的越多。當然，部分房企手里握有沉淀資產，拿出來上市再融資，一方面為擴大房地產開發集聚資金，另一方面可以維護資金鏈的穩健。作為投資者，也是長期價值投資的備選項之一。

要說今天最委屈的人，應該莫過于許家印許教授了。證監會終于放開了被叫停十年的A股房企股權融資，而恒大卻已與之失之交臂。否則，恒大借殼深深房回A即刻實施，許教授又可以真誠滿滿地說恒大和我許家印的一切都是黨給的，然后再繼續加杠桿把恒大地產的負債干到4萬億的，然后各地的土地財政又可以繼續增收，樓市繼續火熱了。

證監會昨天放開房企與涉房企業股權融資，政策力度在實質上遠超之前的信貸、債券寬松政策，可謂房地產救市的“第三支箭”。因為股權融資除了可為房企提供增量資金之外，還可優化房企的資產結構與流動性，有利于房企再利用財務杠桿撬動夾層融資和債權融資來繼續加大融資力度以獲取更多的資金支持。另外，放開股權融資，也有利于房企利用資本工具開展行業并購，以促進行業整體流動性的恢復，推動樓市回暖，從而讓房地產行業盡快進入良性循環的軌道。

就政策邏輯和覆蓋面而言，此項政策直接利好于A股和H股上市地產與涉房企業，也利好于具備上市條件和發行REITs等條件的企業。而對于內房股與一些未上市，乃至出險房企而言則屬于間接利好，因為股權融資推動的行業流動性的整體放松，自然也會推動市場回暖、項目并購，也就提升了這些企業的重組與合作價值，尤其對于推動出險企業的債務重組也是明顯的利好。另外，內房股實際上也可借機分拆或打包內地資產與業務在A股進行股權融資來獲得增量資金的同時優化存量資產結構，進而推動整個公司的重啟與市場復蘇。

具體到企業而言，如果恒大能挺到到現在，那么借殼深深房回A圈錢則是分分鐘的事情，自然也就有可能不會發生資金鏈斷裂，也不會以次生災害的形式套牢和引爆蘇寧與一眾投資人和產業鏈上下游企業了，恒大的理財活動可能依然可以隱秘地繼續滾雪球，恒大汽車依然可以高調地“買、買、買”，許教授依然在可以意氣風發與張近東在交杯酒中喝出豪情萬丈與風情萬種來。但是如果許教授還是如之前那樣把各種加杠桿措施用到極致，真把恒大負債整到4萬億的話，恒大也未必能不出問題。畢竟樓市再烈火烹油，樹也長不到天上去。

再來看看萬達再上市這個老大難問題。萬達不屑于港股估值過低奮而退市，估計在退市前也就回A上市問題做過預溝通，因為畢竟在2012年A股叫停房企股權融資后還是在2015年開了帶豁免條件的一扇小門的，比如重慶地產霸主之一的金科股份就是借力這一豁免文件借殼上市的。不過就在萬達以數百億的天量私募融資從港股“贖身”退市成功之后，卻因為你懂的原因導致股債雙殺，然后就是被迫果然決然到摔杯出售資產和項目以自救的地步。而此時如果能夠順利登陸A股，自然可救萬達于水火，這也是萬達為了符合A股上市要求而削足適履剝離地產業務，將擬上市主體重組為一家商管公司的主要原因。

但在A股漫長的審核排隊耗盡了萬達的信心，也耗盡了港股退市時支付巨額“贖身費”的那些投資人的耐心，同樣因為你懂的原因，再次在騰挪私募投資獲得喘息機會之后被迫情定港交所。不過，萬達商管赴港上市應是采用民企通常所采用的小紅籌架構，上市成功的話就可歸入泛內房股板塊，而非此次證監會放開股權融資的H 股。但也不能就此斷言說萬達商管的上市與此次證監會放開股權融資這一重磅政策就完全沒有關系。

H股是指內地企業以內地主體身份赴港上市，需要內地證監會出具無異議函，也就是通常所說的“小路條”。以H股登陸港交所，更多的是境內央企、國企及極少數民企所采取的赴港上市方式，尤其是國央企以這種形式赴港掛牌的公司通常被稱為“紅籌股”。但這種上市方式對于民企而言卻是一道實際上并不開放的“玻璃門”，所以民企一般都被迫采用在境外設立殼公司，并采取各種方式將境內擬上市的權益騰挪裝入境外殼公司，再以境外殼公司為主體于港交所掛牌的“小紅籌”架構。而萬達商管采用的正是這種小紅籌架構，屬于繞行境內證監會審核程序的無奈做法，因此自然在邏輯上也就不包含在此次證監會放開股權融資的H股管轄范圍內。不過，港交所雖然在地位上完全獨立，但也不可能完全不顧及國內證監會的態度以及行業形勢的變化，因此此次A股和H股涉房企業股權融資全面開閘，對于萬達商管而言雖不包括，但利好也是不言而喻的。

其實，作為土地財政外衣的房地產發展高周轉模式及其引發的金融風險與國民經濟運行風險，從來都不是房地產和房企本身所能造就與造成的，就像時勢造英雄一樣都是時代和經濟發展模式的產物，而曾經雙雙作過中國首富的許家印與王健林也同樣如此。當頭疼醫頭腳疼醫腳，旨在降低涉房金融與經濟運行風險，目標直指“黑天鵝”與“灰犀?！钡牟粩嗉哟a的行業調控所帶來的卻是大規模的爛尾樓、“抱團停貸”與一眾頭部民營房企的排隊暴雷，以及已經幾乎耗盡的行業流動性與市場信心，再多的政策與變著花樣的債權輸血自然也就無能為力了。但是“保交樓”卻是不能不和不得不完成的任務，挽救土地財政也是不能明說卻已經擺在臺面上的事情。

希望此次證監會開閘股權融資能夠成功救市救行業，也能實現“保交樓”的目標，因為之前的放開信貸、鼓勵發債，即使提供國家隊增信也只能惠及少量企業，而這些企業未必就是“保交樓”的大戶與重點。至于市場未來會怎么走、一眾房企的未來命運如何，則也只能走著看著了，否則許家印與張近東的交杯酒就永遠不會散場。該翻篇兒的，就讓它翻篇兒吧，正所謂時來天地皆同力，運去英雄不自由。

一切都是時代的產物。

回顧改革開放以來所有的政策出臺，其實都是從先搞垮財政開始，再到搞垮銀行，然后沒辦法了再通過股市割民間韭菜來續命這條路徑進行的，此次房地產救市也同樣如此，只不過整體環境已經市場化了，銀行不是那么“聽話”了。但既然一入股市深如海，那就要按照資本市場的倫理與邏輯、規矩來行事方可，不要只盯著股市里的韭菜們。如果續命過程中能夠走市場化創新與開放之路，行業就可能獲得新生，而如果只是為了政策狩獵或者財政找補，那政策后果與行業未來自然就都不好說了，而之前的許家印們，也就白白“壯烈”了一回。

一位地產基金老總的分析：首先，說明房地產行業的形勢已經非常非常危險了，甚至已經波及到金融安全的根基了，并且還看不到好轉的跡象。第二，這個政策是在為國有企業重組民營上市房地產企業鋪路，因為除了極個別上市房地產企業可能還能在股市融資以外，大部分上市房地產企業在股市已經失去了融資能力。

“證監會決定調整優化5項措施，支持房地產企業股權融資”這事有多隆重？新華社的公眾號都專門為此發了一篇，話題熱度迅速升溫，歡呼解放軍終于下場的有之，感慨房地產調控淪為畫餅的也有之，整體而言，越對房地產真熟悉的人似乎越謹慎樂觀。
去年8月，我在《并購之王都不敢并購了》一文中就表達過這樣的觀點，“這一輪出清后，應該會有資產的‘黃金坑’出現，十億國民總能支撐得起十萬億元的房地產年銷售規模，但那時的黃金坑不是指挑公司，而是挑項目。有些老板退場了，有些債權認栽了，固有的包袱被甩輕了，該付出代價的人也都付出代價了，利潤空間被砍到足夠誘人的水平了，真正的贏家也就可以進場掃貨了?！薄胺康禺a不死，但不少玩家，恐怕是要為房地產更好的明天做出犧牲甚至獻祭的?！?br /> 事實證明，隨后這一年多確是個獻祭的過程，但獻祭的慘烈程度還是超過了我原本的預期。
我現在對這場危機做個樸素的比喻，以前的房企是80塊錢的賬面負債，90塊錢的實際負債，撐著100塊的賬面資產，幻想著房子入市時其實能博120塊的公允價值。所以基于房價永續上漲的假設，杠桿越高越好，周轉越快越好。
而官家是覺得你總幻想今天100塊的資產，明天就能升值到120塊，炒房炒地蔚然成風，讓實體經濟和社會和諧的運轉成本越來越高，此風斷不可長。一套組合拳下來，必須把升值信仰打掉。即便房企的賬面價值由100元下降到90元，企業還有20元權益可緩沖，損失部分讓欲壑難填、不知悔改的資本去愿賭服輸，縱使獻祭掉幾家，也是教化市場、匡正預期的必要代價。
但不想資產泡沫如逆水行舟，不進則退，如果考慮賬面資產流動性和隱性負債顯性化，房企們真實的資不抵債程度遠超預期。一方面由于再融資失能，90塊的負債滾不下去了，不是初一還也得十五還。另一方面銷售崩盤后，非但幻想中的120塊資產公允價值成為泡影，若想馬上處置，100塊的賬面價值可能連70塊都回籠不到。僅獻祭老板身家和金融投機資本是不夠了，作為“好”債權人的購房者和銀行業也得放血割肉，市場主體信心盡失，惡性循環根本停不下來。
所以如何破局呢？20多年的房地產大周期接近尾聲，再疊加各種不可測的宏觀因素擾動，這樣的頹勢是很難靠“市場化”手段來轉危為安的，因為按照“市場化”的眼光，這些問題房企的“市場化”投資價值根本就寥寥。
目前各種融資利好的善政主要是作用于資產負債表右端，歸根結底還是要讓資產負債表左端穩住并活化。最理想的情況下，群眾需求復蘇，愿意以90塊錢買原本標價100塊的房子，心里美滋滋，卻也不指望以此炒房致富；老板們愿賭服輸，心甘情愿毀家紓難；金融投機資本為高風險偏好付出代價，多掉幾層皮；銀行貸款整體有驚無險，重新進入新陳代謝的穩定循環；經濟風險和道德風險都可控，整個屋子打掃干凈后，新資本再以REITs投資、新型城鎮化之類的概念進場，則又一輪繁榮且溫和的周期冉冉升起。
只可惜形勢很少能這么恰到好處、妙到顛毫，矯枉過正、鞭長莫及才是常態。這一輪地產救市政策能撈回幾個問題房企，尚且難說，也許更明確的積極意義在于政策不再猶抱琵琶、半推半就了，穩住房地產已經是個不必諱言的現實任務。

對比下2019年附近和今年，房企的待遇真是”兩重天”，幾年以前不用說房企融資了，就連普通消費者買房，貸款都不一定能順利批下來。而到了今年，房企迎來的大利好真是一波接著一波，除了放款貸款限制以外，如今房企A股上市再融資渠道的打開，可能是最令人震驚的。

要知道之前那么多房企爆雷，某種意義上就是因為之前的融資環境下，引得房企紛紛盲目擴張。在已經對房企泡沫整治過一輪之后，再融資渠道又一次打開，到底是因為上面覺得房地產已經沒有債務問題了？還是說現如今房地產行業危機下，已經顧不得考慮那么多了？

從個人住房貸款利率和首付比例連續下調，到2000億元“保交樓”專項借款出臺，再到擴大支持民企發債、支持開發貸款、信托貸款等存量融資在保證債權安全的前提下合理展期……以及地方出臺的各種扶持政策、刺激政策、鼓勵政策，近一段時間以來，針對房地產市場的各種政策，可謂密集出臺、爭先恐后，大有重回政策巔峰的感覺。

可以理解，面對穩增長壓力巨大，房地產拖后腿現象嚴重，開發企業面臨資金鏈斷裂風險，市場卻持續低迷，出臺刺激和鼓勵房地產市場恢復的政策，是可以理解的，也是需要的。不然，對穩增長、穩就業是不利的，對確保房地產市場安全、健康發展也是不利的。

但是，“穩樓市”也決不是重走房地產依賴的老路，不是用房價上漲刺激居民購房，而應當把落腳點放在讓廣大居民放心、安心的角度，理性購房、理智消費，能夠讓真正的剛需和改善性住房需求激發出來。如果“穩樓市”的結果是把炒房和過度投資住房的欲望激活，進一步擠壓剛性和改善性住房消費，那么，樓市只會越來越不穩定，風險也越來越大。

而從目前地方出臺的“穩樓市”政策來看，正在呈現這樣的格局，并有可能埋下很多的風險隱患。因為，相當一部分地方仍在通過阻止開發企業降價售房、依靠政策刺激市場需求的方式，顯然是不符合房地產市場實際、更不符合廣大居民需要的。政策必須與降價協調同行，用政策鼓勵居民購房，用降價激活購房需求。不然，既浪費政策、浪費資源，還會讓購房者產生逆反心理。

事實也是，住房作為商品，需要買賣雙方的共同行為才能構成交易。只有買的沒有賣的，形成不了交易。只有賣的沒有買的，同樣形成不了交易。眼下的房地產市場，之所以出現持續低迷現象，就是因為只有賣的，沒有買的，或者買者很少。政府作為搭建交易平臺的主體，自然不能成為買賣雙方的一員，不能替代買賣雙方辦事。出臺鼓勵住房消費的政策，也一定要站在市場和公平的角度，而不是站在買賣雙方的某一邊。否則，市場的平衡性就會被打破，穩定性就會越來越差，公平性也難以保證。

很顯然，目前地方政府的屁股，仍然是坐在開發企業一邊的，總寄希望于出臺一些刺激住房消費的政策，就能把住房消費激活。殊不知，今天的購房者，已經不像過去那么感性、那么盲目，而是越來越理性，越來越用腦子購房，而不是用腦袋購房。腦子是用來想問題的，腦袋則更多是用來拍的。拍腦袋的結果，常常會錯誤連連。腦子想的結果，則決策更加科學。

地方指望購房者還像過去一樣，政府出臺一些政策就會瘋狂購房，那就錯了。只有降價，才是最佳選擇、最優方案。哪怕信貸政策等都很寬松，購房者仍然會把關注點放在房價上。房價不動，市場不活；房價一降，市場必動。否則，所有的政策都會停留在書面上、文件上、要求上。而提供給開發企業的信貸政策等，則會成為新的風險隱患。

所以，面對市場仍然低迷，“穩樓市”的落腳點需要更加精準和有力，而不要再想當然。即便把房地產當實體經濟看待，從而為給開發企業等提供信貸資金支持尋找比較充足的依據，也無法打開市場之鎖，無法讓廣大居民釋放購房欲望。既然政策上已經給開發企業開了口子，那地方為什么不能給開發企業在降價問題上開口子，把房價的決定權交給開發企業，而不是控制在地方政府手中呢？政府是包辦不了房地產市場的，也是無法阻止房價下跌的。死杠房價的結果，就是積聚風險。這一點，地方政府必須有高度共識，必須放權給開發企業。否則，地方真的背不動開發企業風險爆發的后果。在目前的情況下，無論是管理層出臺的相關政策，特別是金融支持政策，以及地方出臺的房地產市場刺激政策，都是外因，開發企業如何調整房價，如何適應購房者需要，才是內因。外因只能通過內因才能發揮作用，才能產生效果。這既是哲學原理，也是市場邏輯，更是經濟規律。

開個腦洞：核酸檢測機構借房地產企業的殼上市，拍地款就用地方政府欠核酸檢測機構的款沖抵，最終由韭菜買單。閉環了